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张明 | 对明年国际国内经济形势的研判
注：转载请注明出处。文中配图摄于通州北运河。

一、对2025年国际经济形势的研判

1、全球经济仍将维持温和滞胀格局。全球GDP增速与GDP缩减指数都可能小幅回落，但全球通胀率依然显著高于全球增长率；

2、全球地缘政治经济冲突依然易发频发，大国博弈背景下的去全球化态势仍将持续，新冠疫情后全球供应链产业链碎片化趋势也将维持，这三股力量成为强化全球供给侧约束以及抬升通胀中枢水平的主要力量；

3、由于美联储及时降息且初次降幅较大，且宽松财政政策与货币政策边际收紧之间形成了较好的配合，2025年美国经济软着陆概率较高，全年预计增长1.5-2%左右。在2024年降息100个基点的基础上，美联储在2025年有望继续降息150个基点。到2025年年底，预计联邦基金利率将会回落至3.0%上下，10年期美国国债收益率将会回落至2.5-3.0%，美元指数有望回落至95左右；

4、受到去全球化趋势以及地缘政治冲突的持续冲击，欧元区经济在2025年仍将维持弱势增长格局，全年预计增长1%，欧洲央行降息幅度与频次可能高于美国；日本经济在2025年仍将维持0.5-1%的增长，日本央行很难连续加息。欧元兑美元汇率有望维持在1.1上下，日元兑美元汇率可能在130-140区间波动；

5、2025年美国股市波动性可能显著加大。原因一是实体经济增速下降可能降低上市公司盈利能力。原因二是“七姐妹”的过高估值可能在内外冲击下显著回落。但美联储连续降息将成为稳定股市的力量。总体来看，2025年美国金融体系爆发系统性金融风险的概率较低。

二、对2025年国内经济形势的研判

1、总体而言，中国经济仍将面临总需求不足的局面，具体体现为消费与投资增速仍处于相对低位，CPI与PPI增速都可能在-1%-1%区间内波动。消费增速受制于居民收入增速较低以及消费者信心处于较弱区间。投资增速较低则受制于内外需求不足、房地产市场调整与地方政府债务压力；

2、2025年，出口增速下行风险增大。一方面，全球经济增速温和回落，可能降低外部需求。另一方面，来自美欧发达国家的贸易保护主义压力可能进一步上升，尤其是针对2024年中国出口表现较好的“新三件”的遏制措施可能进一步升级。需要重点防范特朗普上台后针对中国出口商品与间接出口商品显著提升关税的风险；

3、9月24日中国央行的降准、降息、降低存量房贷利率、创设股市流动性提供工具的四连击，在短期内将会有助于稳定市场信心，带动股市回暖以及人民币汇率升值。然而，当前考虑到市场主体信心与预期低迷，但就扩张性货币政策并不能充分发挥刺激微观需求的作用。宽松货币政策仍需要宽松财政政策的助力。在当下，需要尽快增发特别国债，用于刺激消费、帮助中小企业、稳定房地产市场、稳定股市。建议2024年四季度增发1万亿特别国债，在2025年增发4-5万亿特别国债；

4、目前最大的风险依然位于房地产市场。目前房地产市场面临三大风险：一是一线城市核心地区房价持续下跌；二是头部民营开发商面临流动性短缺与经营现金流不足双重冲击；三是三四线城市大量商品房闲置。相应对策包括：第一，全面放开一线城市限贷限购限售；第二，由省级政府对本省经营相对稳健的头部民营开发商提供增信；第三，中央政府发行特别国债，由新创设的机构在有人口流入的二三线城市收购部分商品房，将其转为保障性住房；

5、如果没有新增政策刺激，预计2025年中国经济增速将会回落至4.0-4.5%附近，总体物价下行压力将继续存在。如果财政、货币、房地产、地方债等政策火力全开，2025年中国经济增速有望继续保持在5%左右，且中国经济有望摆脱低通胀局面，CPI与PPI增速均可能回升至1%左右。在后一情景下，中国名义GDP增速将有希望重新超过美国。